国际资本与上海动力

导语

在全球资本趋缓的背景下，上海应利用好国际资本流动的新机遇，发挥好全球资本在中国聚集的平台作用。

改革开放四十年，上海积极推动国际资本流入，利用国际资本集聚主体、打造产业、提升功能和发展经济。全球政治经济新形势下，国际资本流动出现了新的变化。国际资本的跨国属性使其效率更高，上海仍需把握好国际资本的领域流向和区域流向，挖掘经济发展的新动力。

上海引入国际资本的四个阶段

投资、贸易、消费是经济发展的三大动力。改革开放以来，上海积极利用国际资本，形成经济发展动能，可将这四十年的发展分为特征鲜明的四个阶段。

第一阶段是从1978至1990年。上海作为全国性的口岸城市，是国际直接投资首选地之一。上海将国际资本流入同自身工业结构改组、企业技术改造、管理体制改革紧密结合起来，利用国际直接投资发展轻工纺织、制药、仪表、通讯等工业，以及旅游、涉外房地产、宾馆、商务楼等服务业，形成大都市产业和功能基础。

第二阶段是从1991至2000年。上海不断拓宽开放的主体、领域和模式，成为我国对外开放的前沿阵地，汽车、钢铁、石化和精细化工等行业成为上海利用国际直接投资的重点领域，同时相关配套服务业投资也随之跟进。这一阶段，国际资本作为发展动能，推动了上海产业格局基本形成，确定了浦东作为上海经济发展极的地位。

第三阶段是从2001至2012年。上海全面利用中国加入WTO的机遇，以国际经济、金融、贸易、航运中心建设为目标，全方位、多层次、宽领域吸收国际资本，推动了产业结构的优化升级，推动了“四个中心”功能基本形成。

第四阶段是从2013年至今。上海以自贸试验区为试验田，对接国际规则，通过投资、金融、贸易、市场监管服务等制度改革，以国际资本推动市场体系建设，突出了上海作为国际资本管理中心的地位。

总结改革开放四十年，以国际直接投资为主要形式，国际资本成为上海产业打造、功能塑造的动力。未来，上海要从国际资本流动的角度继续寻找发展的动力，对国际资本流动的趋势和结构特征进行判断。

国际资本流动缓中有机

全球国际资本流动主要是从英、法、德向其殖民地国家输出开始，用于购买加拿大、澳大利亚、美国等殖民地国家的债券。全球经历了两次世界大战和大萧条后，国际资本流动的速度减缓，但是仍以国际债券投资为主。20世纪90年代以后，随着经济全球化程度加深，美国等发达国家产业转移的需求增加，国际直接投资成为国际资本流动的主要方式，占比超过50%。资本流入国主要是承接产业转移的新兴市场国家，以及凭借发达的金融市场吸引贸易顺差国外汇储备前来投资的美国和英国。此外，包括国际股票和国际债券在内的国际间接投资也实现了较快发展。

国际资本流动在经历了快速发展的30年后，受全球政治经济的影响，无论投资规模还是投资结构都产生了新的变化。根据2019年1月更新的IMF《世界经济展望》，受全球贸易投资等不确定因素影响，国际资本流动的规模将放缓。根据联合国贸易和发展组织《2018年世界投资报告》， 2017年全球国际直接投资下降23%，为1.43万亿美元，其中跨境并购大幅下降22%，绿地投资额也下降了14%。

但是，全球国际直接投资的急剧下降与国际间接投资流动的增长形成对比，银行贷款和证券投资增长不仅使国际间接投资（比例大于60%）占比超过直接投资，而且弥补了国际直接投资的下滑，提高了整个国际资本流动规模的增长。笔者认为，由于国际直接投资周期长、回报期慢，在当前的全球政治经济不确定预期下，国际间接投资可能将是未来几年内国际资本流动的主要形式。

根据世界银行的报告，受长期结构失衡的影响，发达国家整体自2012年起转为资本净输出且输出规模逐年扩大，2017年净输出规模达5120亿美元，2019年预计下降至2696亿美元。但是美国、英国却是主要的资本净输入国家，2018年预计资本净输入规模分别为5671亿美元、1017亿美元。随着经济结构调整和内需扩张，新兴市场国家2015年首次出现资本净输入且持续至2017年。笔者认为，在全球资本趋缓的背景下，具有全球资本配置功能、经济社会相对稳定的世界金融中心城市，仍然会是国际资本流入的重点。

2017年全球对外商投资的平均回报率为6.7％，2012年这一数字为8.1％。国际生产扩张速度放缓，表现为跨境并购和绿地投资规模都下降。而全球数字领域的国际直接投资却呈现快速发展的趋势。2010年以来全球跨国并购年均增长率仅为9%，但数字经济企业在此期间完成的跨境并购年均增长率为30％。

根据世界投资报告，排名前100名的数字企业平均每年增加90％的跨境收购，主要发生在基础设施领域。例如，2016年数字数据存储资产的跨境投资达138亿美元，创历史最高水平。软件开发商的跨境收购自2009年以来增长了15倍，2017年达到1020亿美元。根据fDi Markets的监测数据，伦敦是全球数字企业投资的首要目的地。2014年伦敦获得全球风险投资为22.8亿美元，其次是都柏林、新加坡，并且纽约也日益成为数字跨国公司在硅谷之外的总部所在地。

激发国际资本新活力

改革开放四十年来，上海一直是国际资本流入的重点地区。但是2016年以来，上海国际直接投资增速放缓，尤其是在制造业。土地、劳动和生活成本的急剧上涨，更使得上海吸引国际直接投资的难度加大。

改革开放再出发，上海仍需把握好国际资本的领域流向和区域流向。一方面，我们要看到国际直接投资增长的难度越来越大，在开放的新阶段，紧紧围绕上海城市功能的演变，抓住总部功能、金融、贸易和数字等重点领域的国际投资。另一方面，我们也要紧紧把握国际间接资本流动带来的机遇，发挥资本市场开放释放的积极信号，支持国际资本通过股权融资产品、资产证券化业务、债转股等形式投资于实体经济发展，缩短融资链条，降低企业的融资成本，鼓励企业创新。

1. 产业开放下，保持国际直接投资稳定发展

2018年上海实际利用国际直接投资超过170亿美元，与新加坡和香港等亚洲城市的国际直接投资规模相比，上海还有很大的增长空间。根据fdi Markets监测数据分析，近十多年来，上海作为国际直接投资目的地的地位与我国开放政策有着极大的关联度。2001年我国加入WTO，受到产业开放和市场开放红利的支撑，上海吸收国际直接投资持续增速。2005年，以国际直接投资项目衡量，上海在全球城市中排名第一，此后逐步走低至2015年的第六位。2018年4月10日，习近平主席在博鳌亚洲论坛宣布，我国将在服务业特别是金融业和汽车行业大幅度放宽市场准入，上海将迎来新一轮开放的机遇，并且中国国际进口博览会的连续举办、自贸试验区改革创新的深入，将为提升上海国际直接投资规模注入强大的动力。

从具体领域来看，聚焦具有“加速器”“稳定器”和“助推器”作用的产业，推动引资结构不断优化。根据全球城市国际直接投资产业结构的发展趋势，以及我国推动产业开放的部署，金融业、数字领域将成为推动上海国际直接投资规模提升重要领域。同时，跨国公司国际生产扩张的速度放缓，本地生产、销售、服务功能将提高，上海还要保持在贸易等传统领域的竞争优势，争取外资贸易功能项目落地。

第一，发挥金融领域引资“加速器”作用。一方面，随着资本全球化推进，金融领域国际直接投资是主要全球城市吸引国际资本的重点领域，包括金融业以及投资控股公司。另一方面，习近平主席在博鳌亚洲论坛宣布，我国将进一步放宽银行、证券、保险行业国际直接投资股比和机构设立限制、扩大国际直接投资金融机构在华营业范围等重大措施落地实施。上海要借助我国金融业开放机遇，发挥国际金融中心功能优势，加大银行、证券、保险引资力度，扩大境外金融机构在沪业务范围，拓宽中外金融市场合作领域。积极吸引全球知名资产管理机构和各类总部、功能性金融机构，鼓励并支持外资金融机构发展，吸引外资金融机构将区域性乃至全球性总部设在上海。

第二，发挥贸易领域国际直接投资“稳定器”作用。改革开放四十年来，我国不仅成为制造大国，而且是消费大国。上海作为国际贸易中心和国际航运中心城市，集聚了大量的航运、物流、批发、零售等贸易领域国际直接投资，以及跨国公司贸易总部。根据《2017世界投资报告》，批发与零售贸易仍是服务业国际直接投资的重点，也是制造业跨国公司海外分支机构的主要职能之一。

全球贸易争端加大，国际直接投资增速放缓，跨国公司可能加强在本地生产和销售功能。根据企业调研，由于在全球分拨、中转、离岸贸易等方面有关税收、外汇和贸易监管的特殊安排，上海贸易领域引资国际竞争力不如新加坡、香港等城市。建议要推动自贸试验区改革试点，提高贸易和外汇监管便利化程度，提高上海转口贸易和离岸贸易竞争力，推动贸易型总部的落地；发挥中国国际进口博览会溢出和辐射效应，充分利用上海主场优势，推动商品和服务新领域、新业态、新模式国际直接投资项目落地。  

第三，发挥数字领域引资“助推器”作用。近年来，借助移动互联网、大数据、人工智能、云计算等新兴技术，数字经济企业体现出超强的市场拓展能力。上海数字领域利用国际直接投资有所增长，但在总量上还没有起到支撑作用，与伦敦、新加坡和香港的引资规模相差较远。

上海要提高数字领域国际直接投资的吸引力。第一是完善数字基础设施。上海要依托亚太电子口岸建设，拓宽带宽，提高数字网络连通效率，加快5G布局。第二是满足数据存储空间要求。由于我国数据本地化要求，数字企业发展还要建设一定规模的大数据中心，以满足海量数据存储需求。建议先要破除对大数据中心的错误认识，比如能耗高、占地大、实际经济贡献小。数据本地化要求下，大数据中心是数据采集、国内外连接及分析中心，数字企业的发展必须依赖大数据中心的发展。上海产业规划布局中要留出一定的大数据发展空间。第三是建立安全的数字跨境传输的监管制度，建议将与意识形态有关的在线服务列入负面清单，其他领域可以根据开放的进度进行动态调整。第四是适应数字技术人才的要求，建议加大引进与培育互联网、物联网、大数据、云计算、人工智能等相关学科人才。

2. 资本市场开放下，实现国际间接投资新跨越

我国金融市场开放主要分为两个路径：一是向境外金融机构开放境内资本市场，即通过 QFII/RQFII等形式，境外金融机构可以通过沪港通、债券通等渠道进入境内的资本市场，尤其是证券市场。随着开放地区的扩大，韩国，新加坡、英国、澳大利亚等地机构也可获得额度。二是向境外金融机构开放境内机构的股比，也就是金融业开放。

随着两个开放路径的深入，业务之间开始交叉、重叠和冲突。例如在资管领域，外资资管机构可在境内开展的业务，其境外团队也可以通过QFII/RQFII等通道开展。由于同一个集团境内外机构投资业务不能有效错位、也不能有效整合，外资金融机构在沪发展的必要性、重要性降低。

未来，上海要建设全球资产管理中心，就需要不断完善金融业开放和资本市场开放之间的关系。一是在国家外汇管理局设定的额度内，支持金融外资机构拓展银行间市场债券业务，打通QFII/RQFII和外资金融机构之间的资金业务通道。二是拓展自由贸易账户功能，争取将自由贸易账户等同于境外账户管理，在风险可控前提下提高使用自由度。适当提高跨国公司地区总部通过自由贸易账户的境外借款、境外发债额度上限。对通过自由贸易账户向境外贷款采取与国际市场贷款一致的管理要求，降低企业融资成本。三是提高金融监管机构创新能力进行风险管控，加强信用信息归集共享，建立统一、高效、开放的社会信用服务体系。

3. 发挥全球资本集散平台作用

跨国公司设立总部是为了方便管理同一地区承担着相同或相近功能的多个企业。随着投资的多元化，跨国公司设立总部的目的从优化管理架构转向完善经营功能，包括管理、投资、贸易、研发等两个及以上功能，尤其是资金管理功能成为地区总部的主要职能。

随着城市功能的完善和国内市场重要性的上升，上海在跨国公司地区总部战略上的重要性日益增强并且呈现新的趋势。第一，当前随着我国生产性和消费性服务需求的增加，我国服务业开放步伐加快，服务业投资成为上海新增国际直接投资的主体，服务业跨国公司地区总部的落地成为上海总部经济发展的新现象。第二，跨国公司业务趋向多元化，通过拆分事业部将不同的业务独立运营，成立新的集团总部。第三，国内资本返程投资落地的地区总部成为新动态，而且以互联网资本为主，陆续从海外投资回来从事互联网、大数据、智能制造等领域生产经营活动。

从总的趋势来看，上海成为跨国公司国内资本总部的优势越发突出，这与香港作为跨国公司进入大陆的资本中心有着错位。因此，在新的阶段，上海要抓住此轮机遇，发挥上海作为全球资本在中国聚集的平台作用，尤其是要解决跨国公司总部经营中出现的问题，政策的重心从准入到支持经营，比如重经营标准、轻注册资本要求；对地区总部企业进行所得税税收制度改革；突破外汇监管制度的特定区域限制，通过强化主体资信评级、资格认定，降低政策实施的风险性。