2023
2022
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2019
2018

ROGERS, John

“关于不确定性,什么是确定的?”John Rogers 和 Danilo Cascaldi-Garcia,发表于《经济文献杂志》(Journal of Economic Literature),2023年,第61卷,第2期,第624-654页。 摘要

本文对现有的不确定性、风险和波动性的度量指标进行了全面的总结和比较,并指出了它们在概念上的区别。本文总结了它们是如何构建的,在使用上的相对优势,以及它们对金融市场和经济发展的影响。根据构建方法,这些措施分为四类:基于新闻的、基于调查的、基于计量经济学的和基于市场的指标。虽然不确定性的增加通常与经济和金融市场健康负相关,但传导渠道及其大小取决于不确定性的根源和种类。

"流行疾病对经济的影响:衰退与复苏",马畅,John Rogers和周思力,即将发表于《欧洲经济协会杂志》(Journal of the European Economic Association)。 摘要

我们研究了Covid19前六次现代健康危机对经济的影响。危机来临时,经济增长率下降2个百分点,但经济的复苏是迅速且强劲的。疫情对对低教育的工人和女性的失业率影响较大。另外,传染病对经济的影响和扩散还会通过国际贸易传播。不过,疫情对经济的负面影响可以通过扩大政府支出来减小,尤其是针对公共卫生的支出。我们的分析表明,Covid19对经济的影响相对于历史上的疫情来说更加大,约为4个标准差。

“美国货币政策对外国企业的影响”,Julian di Giovanni 和 John Rogers,即将发表于《IMF经济评论》(IMF Economic Review)。 摘要

本文利用跨国企业的数据研究了美国货币政策冲击对企业销售、投资和就业的影响。在控制了其他宏观经济变量(如标普500波动率和汇率波动)之后,我们发现美国货币政策对外国企业产生了显著影响。我们还研究了国际贸易和金融约束在传递货币政策冲击方面的作用,从而识别了外部需求和金融渠道的重要性。首先,我们利用跨国家部门层面的中间品和最终品数据,表明全球生产的联系放大了美国货币政策对企业层面的影响。我们还发现这种影响会随着企业财务约束(如规模和净资产)的分布而变化,对约束较少的企业的影响显著减弱。

陈华锋

“预测股票的收益:一种简单的模型平均方法”,陈华峰,蒋亮,和刘为为,发表于《资产定价研究评论》(Review of Asset Pricing Studies),2023年,第13卷,第3期,第579-614页。 摘要

我们提出了一种简单的模型平均(NMA)方法,对OLS预测值和历史均值进行平均。对于在样本内预测市场回报显著的变量,该方法产生的样本外R2大多为正。令人惊讶的是,对预测变量预测值和历史均值的更复杂的加权平均方案并不总是表现得更好。由于不稳定的经济关系和有限的样本量,复杂的方法可能会导致过度拟合或产生更多的估计误差。在这种情况下,我们的简单方法可能会表现更好。模型的错误设定,而不是收益的可预测性下降,可能解释了NMA方法所表现出更好的预测能力。

高华声

"工资透明度和创新生产力:来自工资保密法的证据”, 高华声,许博炫,张谨 ,即将发表于《兰德经济学期刊》(RAND Journal of Economics)。 摘要

我们研究了工资透明度在企业创新活动中的作用。我们的研究设定利用了州级工资保密法的逐步采纳,这些法律增强了职场的工资透明度。我们发现,相对于其他地区的企业,那些位于通过此类法律的州的企业创新生产力显著增加。其中的作用机制有三个:激励员工,尤其是少数族裔员工,更加努力;增强发明团队的多样性;鼓励所有员工追求更加公平的晋升。

“个人投资者的交易行为和性犯罪容忍度的性别差异:来自股票市场的证据”,高华声,刘正凯和杨春柳,发表于《实证金融期刊》(Journal of Empirical Finance),2023,第73卷,第349-368页。 摘要

本文发现女性比男性对性犯罪的容忍度更低。我们的证据来自于股票市场的一个自然实验:一家上市公司的高管强奸了一名九岁的女孩。根据个人层面的股票交易数据(超过 200 万条观察数据),我们发现,在这起犯罪事件发生后,女性购买该公司股票的可能性显著低于男性。这一结果对于可能更厌恶性犯罪的女性来说更为明显。我们还发现女性对性犯罪的低容忍度降低了她们的交易利润。此外,个人投资者交易行为中对性犯罪的性别差异明显大于对非性犯罪丑闻的性别差异。

黄毅

“外币债券发行和企业间借贷行为研究”,黄毅,Ugo Panizza,Richard Portes,即将发表于《国际经济杂志》(Journal of International Economics)。 摘要

我们使用企业层面的数据来分析中国非金融企业在境外(外币)债券发行行为:企业的外币债券(特别是美元债券)发行与国内外利差收益存在正相关关系。更为重要的,在发行外币债券的企业中,高风险(过剩产能)的企业相比普通企业从事更多的企业间借贷行为。此外,在国内金融风险调控和信贷政策调整期间(2008-09年), 通过境外发行(外币)债券融资-企业间借贷活动却显著上升。高风险企业通过从事企业间信贷或是委托贷款等投机活动试图规避审慎监管,大大加剧了金融风险。

“贸易网络与公司价值:来自中美贸易摩擦的证据”,黄毅,林晨,刘思博和邓希炜,即将发表于《国际经济杂志》(Journal of International Economics) 摘要

文章研究了2018年至2019年中美贸易摩擦对全球供应链的财务影响。在宣布加征关税的之后,对中国出口和进口依赖性更强的美国公司市值下降更大,其负面效应通过生产网络传导到受影响公司的供应商和客户。中美贸易摩擦的影响主要集中在研发强度较低的客户和外包差异化商品的供应商。文章还利用详细产品清单来分析企业内部的关税变化,并基于2019年的贸易谈判进行了逆向政策评估。为了解释这些发现,文章提出了一个理论模型,来阐释复杂的贸易结构如何影响公司股东财富。

蒋亮

“协变量调整性随机试验中分位数处理效果的回归调整估计”,蒋亮,Peter C.B. Phillips,陶宇博和张意翀,发表于《计量经济学杂志》(Journal of Econometrics),2023年,第234卷,第2期,第758-776页。 摘要

协变量调整性随机实验中(CAR) 的数据通常包含除分层指标之外的额外协变量。我们建议通过辅助回归将这些额外的协变量纳入CAR下分位数处理效果 (QTE) 的估计和推断中。我们建立了回归调整 QTE 估计量的一致性和极限分布,并证明在CAR下使用乘数自助推理是非保守验定的。辅助回归可以通过参数化、非参数化,或当数据为高维时通过正则化进行估计。即使辅助回归模型是错误设定的,本文所提出的自助推理过程仍然能在零假设下达到名义拒绝概率。当辅助回归模型是正确设定时,回归调整的估计量具有最小渐近方差。我们还讨论了可以提高 QTE 估计效率的调整形式。在模拟实验中,我们研究了所提出的估计和推理方法的有限样本性能,并应用其到一个著名数据中去研究提供基本银行账户开户补贴的分位数处理效果。

“预测股票的收益:一种简单的模型平均方法”,陈华峰,蒋亮,和刘为为,发表于《资产定价研究评论》(Review of Asset Pricing Studies),2023年,第13卷,第3期,第579-614页。 摘要

我们提出了一种简单的模型平均(NMA)方法,对OLS预测值和历史均值进行平均。对于在样本内预测市场回报显著的变量,该方法产生的样本外R2大多为正。令人惊讶的是,对预测变量预测值和历史均值的更复杂的加权平均方案并不总是表现得更好。由于不稳定的经济关系和有限的样本量,复杂的方法可能会导致过度拟合或产生更多的估计误差。在这种情况下,我们的简单方法可能会表现更好。模型的错误设定,而不是收益的可预测性下降,可能解释了NMA方法所表现出更好的预测能力。

"下行方差溢价, 公司基本面及公司债券预期回报",黄涛,蒋亮和李隽业,发表于《银行与金融杂志》(Journal of Banking and Finance),2023年,第154卷,106946。 摘要

我们发现下行方差溢价(DVP)与公司预期债券回报之间存在强大而稳健的正相关关系。做多高DVP债券组合并做空低DVP债券组合的价差投资组合在价值加权(等权)收益中每月获得显著统计的超额回报为0.37%(0.42%)。来自各种因子模型的Alpha估计结果仍然具有统计显著性且经济实质性。下行方差溢价的预测能力在非投资级(长期到期)公司债券中比投资级(短期到期)债券更为强大。我们表明,下行方差溢价与未来违约可能性和现金流不确定性呈正相关,与未来现金流呈负相关。

刘蕻

“处置效应的理性理论”,戴民,蒋亦芃,刘蕻和徐靖,发表于《动态经济学评论》(Review of Economic Dynamics),2023年,第47卷,第131-157页。 摘要

现有的关于处置效应的理论在大多数与处置效应相关的交易模式上基本上是沉默的,其中包括买卖概率对未实现利润呈v型分布。另一方面,投资组合再平衡和理性学习已被证明是重要的,即使对散户投资者也是如此。我们发现,结合交易成本和未知预期收益的理性再平衡可以产生许多已发现的与处置效应相关的交易模式,包括v型结果。本文补充了现有的理论,并提出投资组合再平衡也可能是处置效应及与其相关模式背后的重要驱动力。

马畅

"流行疾病对经济的影响:衰退与复苏",马畅,John Rogers和周思力,即将发表于《欧洲经济协会杂志》(Journal of the European Economic Association)。 摘要

我们研究了Covid19前六次现代健康危机对经济的影响。危机来临时,经济增长率下降2个百分点,但经济的复苏是迅速且强劲的。疫情对对低教育的工人和女性的失业率影响较大。另外,传染病对经济的影响和扩散还会通过国际贸易传播。不过,疫情对经济的负面影响可以通过扩大政府支出来减小,尤其是针对公共卫生的支出。我们的分析表明,Covid19对经济的影响相对于历史上的疫情来说更加大,约为4个标准差。

钱军

“隐性担保与影子银行的扩张:来自信托产品的证据”,Franklin Allen,顾弦, 李炜,钱军和钱一明,发表于《金融经济学杂志》(Journal of Financial Economics),2023年,第149卷,第2期, 第115-141页。 摘要

金融中介机构提供的隐性担保是中国金融体系,尤其是“影子银行”板块的重要组成部分。我们先通过构建理论模型来论证在中国现阶段的市场环境下,由金融中介为投资者提供隐性担保并同时对被投项目进行(风险)尽调是投融资的‘次优解’,这样的安排同时可以降低由于正规金融体系对国企的偏好所带来的资源错配。然后我们将持牌信托公司于2002-2020年间发行的所有集合信托产品作为样本进行实证分析,得到的主要结果支持我们理论模型的结论。具体而言,我们发现发行时的产品利率不仅反映了被投项目和借款企业的风险,也反映了信托公司及其控股股东提供隐性担保(包括事后“刚兑”)的能力。2018年公布的资管新规加大了信托公司提供隐性担保的难度,从而导致“产品初始利率-担保能力”这一关系的弱化;与此同时,相比起2018年前和对国企的贷款,2018年后信托公司更加收紧了对民营企业的放款额度。

“剖析中国股市的长期业绩”,Franklin Allen,钱军,陕晨煜和朱蕾,即将发表于《金融学杂志》(Journal of Finance)。 摘要

2000至2018年间,中国A股市场上市公司的股票收益率和净现金流水平均低于成熟和新兴市场的上市公司及海外上市的中国公司,A股公司的净现金流水平也低于相匹配的国内非上市公司。A股公司在股票和会计收益率方面的不佳表现主要由大盘股造成,而小盘股在这两方面的业绩与其他几组的公司相比没有明显的差别。通过理论模型和实证检验,我们发现各个市场(及个股)的“投资者情绪”指数可以解释跨区域股票收益样本中A股市场的表现以及A股样本中的个股收益率的横截面差异;A股市场在上市和退市制度方面的缺陷也是影响上市公司业绩的一个因素。我们还构建了基于为所有股东创造价值的“公司治理”指数,该指数可以同时解释跨区域样本和A股市场样本中的股票收益率及净现金流的横截面差异,还能解释A股市场中大盘股和小盘股之间的差异。

钱楠筠

“压力,种族和亲社会行为”,Haushofer, Johannes, Sara Lowes, Abednego Musau, David Ndetei, Nathan Nunn, Moritz Poll和钱楠筠,发表于《政治经济学杂志:微观经济学》(Journal of Political Economy Microeconomics),2023年,第1卷,第2卷,第225-269页。 摘要

观察性证据显示人们对于他们同种族的成员会展现更多亲社会行为,然而很多实验研究却无法证实这一点。其中一个解释是只有当压力产生时,人们才会产生同种族偏好。为了测试这一假设,在参与者完成同种族和不同种族地实验后,我们人为地提升压力激素皮质醇。我们发现当皮质醇含量的增加会降低亲社会行为。同种族偏好不会因为皮质醇含量的改变而发生变化。但是,与之前研究不同的是,我们发现同种族偏好的强有力证明。

施东辉

“中国的个人投资者交易和股票回报可预测性”,Charles M. Jones, 施东辉,张晓燕和张欣然,即将发表于《金融与定量分析杂志》(Journal of Financial and Quantitative Analysis)。 摘要

利用投资者的股票交易数据,我们将中国股市个人投资者分为五组,分析了不同类别投资者在交易动态和绩效表现上的强烈异质性。账户规模较小的散户投资者无法正确预测未来股票回报,在每日交易上表现出动量模式,他们无法很好地处理公开的新闻和信息,并表现出过度自信和赌博偏好的特征。与之不同,拥有较大账户余额的个人投资者可以正确预测股票的未来回报,显示出逆向交易的特征,并且在交易过程中能较好地处理及吸收相关新闻和信息。可见,较小的散户投资者的选股技能和市场择时能力较低,而较大的个人投资者则有更好的选股技巧。论文对中国个人投资者异质性交易行为的研究为这一庞大的投资者群体提供了许多独特的见解。从监管角度而言,证券监管机构和交易所承认散户投资者的异质性,并专注于采取投资者教育和适当性政策,限制金额较小的账户进行风险较高的交易。例如,个人投资者必须在至少20个交易日内持有至少50万元人民币的股票,才能开立杠杆交易账户或在风险较高的科创板市场进行交易。这些政策有效地将最小的散户投资者排除在杠杆交易和风险较高的初创企业的交易之外,这可能有助于保护他们免受更严重的损失。论文的研究也提出了许多有趣的问题。例如,为什么散户投资者在中国股市的交易中占主导地位?机构投资者扮演什么角色?这些有趣而重要的问题将留给未来的研究。

施文韵

“管理层薪酬的溢出效应”,Robert Kieschnick和施文韵,表于《实证金融杂志》(Journal of Empirical Finance),2023年,第70卷,第62-73页。 摘要

现有文献在研究高管薪酬对于管理层风险承担的影响时少有考虑其潜在的溢出效应。而在现实中,企业的高管薪酬设计很可能会引起其竞争对手和同行业的效仿,因此本文会着重检验这一溢出效应。首先,本文通过外部税法变动这一自然实验验证了高管薪酬的变化,具体体现为受影响的企业的确在设计其高管薪酬时增加了更多的股权激励,并形成了更高的Vega(风险承担激励)。但当我们考虑溢出效应时,发现未直接被税法影响的企业也存在着类似变化。此溢出效应还影响了这些企业的风险承担,导致更大的资产波动性。总体来说,行业内直接受影响的公司越多,相关的溢出效应越大。

童国士

“实时宏观数据能预测债券收益吗?”黄大山,姜富伟,李鲲鹏,童国士和周国富,即将发表于《计量经济学杂志》(Journal of Econometrics)。 摘要

我们研究宏观经济的实时数据对国债收益率的预测效果。宏观数据的发布往往存在1-2个月的滞后,且由于测度误差,在第一次发布后可能会被多次修正。我们强调宏观数据的最终修正值在预测时点存在窥探偏误,投资者真正能使用的只能是当期实时发布的数据。在预测模型结构上,我们拓展了常用的因子结构,允许预测信息包含在一系列宏观变量的弱因子中,且与国债收益这一预测目标存在一般化的非线性关联。实证上,我们发现与新屋开工数相关的宏观经济弱因子对国债收益有显著的预测效果。这些预测能力可以产生可观的投资收益,并且不能被利率期限结构所包络。同时,我们也发现新模型蕴含的国债期限溢价呈现出更强的逆经济周期特性,为主流宏观金融模型提供了实证支持。

王永钦

“非金融企业的影子银行活动:中国正规金融和非正规金融之间的套利”,杜巨澜,李嫦和王永钦,发表于《金融中介机构杂志》(Journal of Financial Intermediation),2023年,第55卷,101032。 摘要

在金融抑制的中国信贷市场中,国有非金融企业相对非国有企业(尤其是中小企业)在获得银行信贷方面有优势。企业再贷款(re-lending)作为一种反应而出现:国有企业得到银行贷款再转贷给非国有企业。我们从法律案例的样本中刻画了这种公司间信贷的特征。我们采用四种实证策略,通过追踪上市公司金融账户之间的反常关系,对企业间再贷款这种文献研究甚少的影子银行进行了侦探式(forensic)研究。国有控股公司更多地参加再贷款活动,而增长机会更好、公司治理更强、融资约束更紧的公司较少参与再贷款。我们将再贷款与委托贷款进行了比较,发现发放非关联方委托贷款的公司积极参与再贷款,而发放关联方委托贷款的公司则反之。在对法律案例的研究中,我们还对这种公司间借贷与小额信贷公司贷款进行了比较。

魏尚进

"用卡车做货币利差交易:中国大规模从自己进口的有趣案例",刘学鹏, 邓希炜,王直和魏尚进 ,发表于《金融评论》(Review of Finance),2023年,第27卷,第2期,第469-493页。 摘要

如果存在资本账户管制的情况,货币利差交易所需的在金融市场上的通常操作难以实施。利用中国内地和香港政府报告的详细贸易数据,我们发现有大量通过货物贸易再进口行为进行间接货币利差交易的证据。这可以帮助我们理解为什么在中国海关数据里中国本身是自己的第五大国际贸易伙伴国。我们还发现国有企业的增加并没有减少这种通过货物贸易来规避资本账户管制的现象。

杨春柳

“个人投资者的交易行为和性犯罪容忍度的性别差异:来自股票市场的证据”,高华声,刘正凯和杨春柳,发表于《实证金融期刊》(Journal of Empirical Finance),2023,第73卷,第349-368页。 摘要

本文发现女性比男性对性犯罪的容忍度更低。我们的证据来自于股票市场的一个自然实验:一家上市公司的高管强奸了一名九岁的女孩。根据个人层面的股票交易数据(超过 200 万条观察数据),我们发现,在这起犯罪事件发生后,女性购买该公司股票的可能性显著低于男性。这一结果对于可能更厌恶性犯罪的女性来说更为明显。我们还发现女性对性犯罪的低容忍度降低了她们的交易利润。此外,个人投资者交易行为中对性犯罪的性别差异明显大于对非性犯罪丑闻的性别差异。

周亦凡

“明星学者:花招还是花魁?”,李从刚,许荣和周亦凡,发表于《公司金融期刊》(Journal of Corporate Finance),2023年,第82卷,102452。 摘要

本文研究了企业高管或董事当选为中国科学院或工程院院士(即明星学者)的效应。证据表明,市场对公司高管/董事当选的消息作出积极反应。我们进一步证明,拥有一位院士会推动创新,获得额外的政府补贴,提高托宾Q,降低资本成本,吸引分析师的关注,并在成功当选后的几年内降低审计费用。这些结果似乎主要受到以下因素的影响:(i)当选院士的是高管而不是非执行董事,以及(ii)当选的院士没有担任过政府职务。

朱蕾

“剖析中国股市的长期业绩”,Franklin Allen,钱军,陕晨煜和朱蕾,即将发表于《金融学杂志》(Journal of Finance)。 摘要

2000至2018年间,中国A股市场上市公司的股票收益率和净现金流水平均低于成熟和新兴市场的上市公司及海外上市的中国公司,A股公司的净现金流水平也低于相匹配的国内非上市公司。A股公司在股票和会计收益率方面的不佳表现主要由大盘股造成,而小盘股在这两方面的业绩与其他几组的公司相比没有明显的差别。通过理论模型和实证检验,我们发现各个市场(及个股)的“投资者情绪”指数可以解释跨区域股票收益样本中A股市场的表现以及A股样本中的个股收益率的横截面差异;A股市场在上市和退市制度方面的缺陷也是影响上市公司业绩的一个因素。我们还构建了基于为所有股东创造价值的“公司治理”指数,该指数可以同时解释跨区域样本和A股市场样本中的股票收益率及净现金流的横截面差异,还能解释A股市场中大盘股和小盘股之间的差异。