宏观经济政策应高度重视预期管理

导语

预期管理需要“集中火力”“先发制人”“突然袭击”。

中国经济复苏演绎了“强预期、弱现实”的态势。一方面，2023 年上半年经济数据显示，服务业保持较快增长，工业运行总体平稳，市场销售继续恢复，国民经济总体持续复苏。另一方面，2023 年 7 月经济数据多个分项低于市场预期，特别是处于逆周期货币宽松环境下的存款与社会融资数据全面下行，显示经济处于弱修复期，经济增长运行的动能有所减弱。尽管 7 月下旬各项经济政策开始陆续调整，但内需和实体经济融资需求仍然较为疲软。

此种经济状况固然需要宏观经济政策持续发力，但政策组合和出台的方式等也需进一步优化，以引导社会预期向政策目标靠拢，从而提高政策效率，更好地实现政策目标。

预期管理是政策有效性的基石

经济学对预期的关注由来已久，凯恩斯在《就业、利息和货币通论》一书中对货币需求、投资水平与经济周期的考察都是基于预期范畴进行的，他认为经济周期可能是由本能的乐观情绪与悲观情绪起伏所致。[1]

居民的心理预期是影响经济运行最敏感的因素，这种心理预期影响着居民个体的消费、储蓄及投资等经济行为，很大程度上影响着国家宏观经济政策的执行效果。政府根据居民的消费、储蓄及投资等经济行为来制定宏观经济政策，试图引导和调节居民的心理预期。因此，居民的心理预期与宏观经济政策之间存在互为因果的关系。通过对居民心理预期的调节与政策引导，从而稳定居民的心理预期，对改善宏观调控的政策效果有着深远意义。

当前，我国内需不足的态势仍在持续。2023 年 7 月财新中国制造业 PMI 降至 49.2，时隔两个月再次收缩，制造业生产经营预期指数在荣枯线上方微升，仍低于长期均值。当前，居民及社会对于经济前景的预期具有以下两个特征：

一是悲观情绪产生共振效应。国际地缘政治环境的剧变叠加新冠疫情带来的“疤痕效应”，使部分社会群体产生了悲观预期，在一些自媒体的推波助澜下出现了共振效应，悲观情绪有所蔓延和扩大。

二是悲观情绪出现从众性和扩散性。因知识和经验的缺乏，部分社会群体容易被潮流裹挟，形成相对一致的悲观情绪。其经济行为出现一定程度的趋同性，导致经济政策的效果欠佳。

为有效发挥宏观经济政策效果，下一步需健全宏观政策制定和执行机制，重视预期管理和引导，引导公众预期向政策目标靠拢，从而提高政策效率。

预期管理应当“集中火力”

图源：VEER

预期管理的关键是“打破一致预期”。为此，需要有两个条件：一是政策制定者手中有足够的“子弹”；二是在悲观预期蔓延时，需要“集中火力”，迅速扭转颓势。就像 2008 年中国出台的促增长十项措施（史称“4 万亿刺激”），以及 2020 年新冠疫情后美联储的“无限量宽松”货币政策，尽管事后会有争议，但是“救市”的目的立竿见影地达到了，避免了系统性风险的爆发。

新冠疫情结束以来，中国已出台了一系列扩内需、促出口、稳增长的经济政策，取得了一定的积极效果，但客观而言，这些政策仍未从根本上扭转居民和国内外投资人的悲观情绪。

在“保持政策定力”“决不搞大水漫灌”等政策语境下，目前的稳增长政策总是担心刺激过度、矫枉过正，表现在货币和财政政策的出台上就是用“挤牙膏”的方式不断进行试错。一个小利好，很快被市场消化了，无法扭转预期；再放一个小利好，也是同样的结果……导致刺激政策的效力被大大抵消。不停“放水”出台刺激政策的最后很有可能是“水漫金山”，于是钟摆摆向另一个极端，结果反而可能是“矫枉过正”。

以近日住房和城乡建设部、中国人民银行、国家金融监督管理总局三部门推动落实的购买首套房贷款“认房不认贷”政策为例，该政策在房价上行周期或许是个“重磅政策”，但在社会对房价上涨的预期普遍消失之后，其作用有限。可以预料，一旦意识到政策效果不彰，后续还将陆续放宽“限购、限贷、限价”等其他限制性政策。随着时间窗口的消失和房地产市场悲观情绪的蔓延，政策的可信度就会受损，之后所需的资源和政策力度可能远大于现在的力度。

当前，中国经济面临着结构性和周期性下行压力叠加的状况，政策的重点应该是迅速扭转社会预期，地产及政策性金融工具等增量举措就应该“应出尽出，能出早出”，这样政策将亮明“不达目的不收兵”的态度，有利于引导经济主体形成稳定的乃至相对乐观的预期，从而让改革和政策变化对经济发挥积极正向作用。

预期管理要“先发制人”

预期会自我实现。预期管理的真谛是“先发制人”，政策行动应尽可能跑在市场预期的前面，等市场已经形成悲观预期时再做出反应，往往会事倍功半。2012 年欧债危机时，时任欧洲中央银行行长的德拉吉一句“欧央行将不惜一切代价（Whatever it takes）保卫欧元”燃爆市场情绪，使市场信心重生，经济企稳。

近几年来，经济调控政策的出台往往是：紧缩政策雷厉风行，宽松政策则犹犹豫豫。一方面，这种政策推出的不对称性容易使大众形成审慎乃至悲观预期；另一方面，当悲观预期形成甚至市场出现一定程度的危机后，如果调控政策不能及时去纠正和调整，任由事态蔓延，那么后续需要的救助资金就可能急剧放大。

让宏观政策跑在市场预期的前面，“先发制人”才能事半功倍，甚至“不战而屈人之兵”。在当前经济预期下行，国内外投资人悲观情绪有所加重的情况下，经济政策要显示扭转预期的坚定决心，采取有力措施坚决阻断经济走弱和预期转弱的循环，打通约束消费和投资的“堵点”，切实改善消费者和投资者的预期，从而真正提升社会总需求。

预期管理有时需要“突然袭击”

图源：VEER

居民的心理预期（乐观或悲观的情绪）通过对其个体经济行为的传导来影响经济运行及经济政策的实施效果。诺贝尔经济学奖得主卢卡斯早先曾提出过这样的观点：如果老百姓都能理性预期到央行的调控政策，就会采取相应的措施来应对政策可能带来的后果，那么这个政策也就失去效果了。因此，政府如果试图利用经济政策来调控经济，那么有时应当采取“突然袭击”的方式。

以近期股市为例，为活跃资本市场，提振投资者信心，监管当局出台了促进一级、二级市场协调平衡发展、鼓励股份回购、约束违规减持，引入增量资金、研究延长交易时间，乃至降低印花税等一系列政策措施。遗憾的是，这些措施都是些“老调重弹”的举措，市场对此早有预期，因此政策出台后市场高开低走，并且持续震荡下行，“利好”政策并未起到想象中活跃市场的效果。

预期总是领先于市场反应。在前期政策保持定力的基础上，近期中央释放“加大宏观政策调控力度”等信号，各界似乎增添了诸多“超预期”的期待。为使居民的心理预期朝着经济政策目标的方向发展，政府在实施经济政策时除了要充分考虑居民的心理预期之外，也可以考虑以某些“突然袭击”的方式发布相关政策。例如，资本市场可以宣布推出大盘股的备兑权证或个股期权等工具，这样才能打破向下的一致预期，才能让市场成交活跃起来，减少居民对经济形势的不确定性判断，而不是任由心理预期的波动来加剧宏观经济调控的难度。

注释：

[1]［英］约翰·梅纳德·凯恩斯. 就业、利息和货币通论 [M]. 高鸿业译. 北京 : 商务印书馆 , 2021.

*本文仅代表作者个人观点，仅供读者参考，并不作为投资、会计、法律或税务等领域建议。编辑：潘琦。