魏尚进：暂缓上市时的思考——蚂蚁集团的社会和市场价值几何？

发布时间：2020-12-03      信息来源：复旦金融评论

蚂蚁集团的金融创新不仅需要有利于股票市场投资者，还需要有利于整个社会。

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蚂蚁科技集团股份有限公司（以下简称“蚂蚁集团”），一家以数字支付加上为其它金融服务提供数字化超市而闻名的中国金融科技企业集团，遇到了监管挫折。原定于11月5日在港交所和上交所的上市计划被中国监管部门暂缓。蚂蚁控股股东马云最近一次演讲对金融监管方式提出批评，在他看来监管对金融科技创新缺乏理解和支持。此次上市叫停显示了监管的权威、表达了对蚂蚁的不满，也算是对马云演讲的回应。

此次IPO堪称历史上规模最大，超过了此前IPO纪录保持者沙特阿美（去年12月募资294亿美元）的规模，也超过了蚂蚁的大哥阿里巴巴（2014年在纽约证券交易所上市筹集250亿美元）的规模。根据蚂蚁集团的IPO招股说明书，公司计划募资344亿美元（约占公司股份的11%）。蚂蚁集团的总市值预计为3,134亿美元，将位列中国上市公司第三，世界排名十二，超过目前全球市值最高的上市银行摩根大通。

如果重启IPO，蚂蚁还会打破世界纪录吗？如果暂缓上市伴随着对其商业活动新的监管限制，蚂蚁的市场价值注定会受到负面影响。但蚂蚁在其短暂的公司发展历程中多次展现出创造力和韧性。凭借其广受欢迎的数字支付App，蚂蚁已经成功扩展到理财、保险等一系列金融服务领域。除了目前各项业务的增长潜力，蚂蚁还有许多其他增长机会。

例如，蚂蚁基于大数据与程序可以为数字支付用户生成有效的信用风险评分，包括但不限于那些经常在线购物或销售的用户。如果能够获得监管部门批准的话，信用评分可以成为一项独立的新业务，形成为供应链企业、房东、银行和潜在雇主提供服务的创收项目。

海外扩张是另一个潜在的增长领域。与其在国内数字金融领域的龙头主导地位相比，它的海外业务确实只是“小蚂蚁”。以数字支付为例，支付宝海外的使用量只是其国内的0.5%。然而，凭借其强大的算法和专业技术，蚂蚁应该有能力在许多其他国家寻求到市场需求，特别是如果它能够赢得海外监管机构的信任，并借力阿里巴巴的国际扩张。

蚂蚁集团的发展也面临着许多阻力。首先，美国和印度最近对中国企业的运作与出口限制提醒人们，中国企业的海外发展最终是否成功可能取决于它无法控制的地缘政治动态。第二，或许更重要的是，中国国内的监管机构对蚂蚁集团能够在多大程度上发展壮大已有业务以及获取新业务的资格产生巨大影响。类似于美国和欧盟监管机构对待本国大型科技公司一样，中国监管者也担心蚂蚁集团在滥用其在数字支付领域近乎垄断的地位，以及它给金融稳定和数据隐私带来的不可预见的风险。

这些担忧必须与蚂蚁和金融科技创新给社会带来的价值放在一起权衡。金融创新是否一定为社会造福不能泛泛而谈，因为有一些创新可能拉大“技术富人”和“技术穷人”之间的差距。不过蚂蚁的实践表明，它是一股推动包容性发展的力量。蚂蚁已经使数以百万计的小微企业获得了贷款，这些企业此前因缺乏可抵押资产而无法贷款，其中包括了处于中国较贫穷、边缘地区的企业。蚂蚁集团还促进创业家中的性别平等。在线下创业者中，男性的比例是女性的三倍，而线上创业者的性别几乎是平等的，蚂蚁的贷款项目基于业绩、不分性别，间接帮助了大量的女性企业家们。

蚂蚁其实也是中国利率市场化改革进程中的一位无名英雄。在任何经济体中，利率和汇率都可能是最重要的两个金融价格。在金融科技革命之前，中国对储户支付的利率有一个上限（同时对贷款利率设定下限）。这意味着，家庭储蓄的回报率被人为压低至市场利率以下。有人说利率被压低可能是中国高储蓄的原因之一（在低利率背景下需要更多的储蓄才能达到一个给定的金额目标），也间接增加了经常账户的顺差。尽管以家庭储蓄支付市场利率将提高经济效率，并有可能减少中国的外部失衡，但是改革以实现这一结果很难，因为商业银行从低存款利率中受益从而缺乏动力去改变，而利率管制也阻止个别银行自行偏离现状。

2013年6月，蚂蚁（当时的“阿里金融”）推出了余额宝，改变了这一切。余额宝是一种使用门槛低、便捷灵活而又支付市场利率的货币市场基金。没有申购费或赎回费，而且投资起点低（1元门槛），这是成千上万的普通家庭从未享受过的金融服务，也让他们意识到并非只能容忍银行的低利率。在我与斯坦福大学Greg Buchak和北京大学胡佳胤的共同研究中，我们发现余额宝通过给银行施加竞争压力，迫使它们先后推出了投资门槛低、手续费低、而又支付市场利率的产品，实际上撬动了或助推了全国性的利率市场化改革。

如今，普通中国消费者享受的银行服务的质量和范围，在这场中国金融服务无声革命之前是很难想象的。蚂蚁集团悄无声息间接帮助推动了这场革命。除了对银行施加有益的竞争压力之外，蚂蚁集团还帮助许多银行扩大自己的业务，并通过合作的联合贷款协议提高效率。这些安排结合了银行的低资金成本优势和蚂蚁集团数据和算法驱动的风险和成本控制优势。通过一百多家合作伙伴，蚂蚁集团发现并介绍给银行许多有着良好信用的借款人，这些借款人以前银行是看不到的或者服务起来成本太贵。有意思的是，这些联合贷款的违约率通常低于银行自己的贷款项目。

蚂蚁发展带来的大部分正面社会效益是公司盈利活动的副产品。这不是坏事情，因为它使这些社会效益具有可持续性。蚂蚁集团的一大业务是个人贷款（或消费贷），它可以帮助家庭更好地应对突发的收入或支出冲击，比如家庭成员疾病或教育的支出。有一种担忧是，此类贷款也可能会导致某些不具备金融知识或能力的人承担过多的债务，或者加剧他们的“行为偏见”，从而造成社会不稳定。

然而，这些担忧往往没有系统的证据作为基础。因此，在这一领域进行更多的研究和评估将有助于确保蚂蚁和整体的金融科技创新，以一种不仅有利于买蚂蚁股票的投资者，而且有利于整个社会的方式取得进展。